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期貨市場功能新論（下）
三、期貨價格發現功能
1?價格發現的實質。
期貨價格發現是一個有關未來價格的認識，價格發現使未來存在得以確定，正如現貨價格的確定一樣，所以期貨也被稱為交易未來。與此同時，期貨發現價格，給相關的生產商消費商計劃生產消費提供了便利，促進了商品流通。關于這些認識，目前人們的異議并不多。或許這個價格發現功能并非期貨所獨有的原因吧，只要有投機交易且交易又十分集中的地方，市場價格皆具有未來發現功能，股票市場、新興批發市場也具有這個功能。在滬深股市中，股民們認為，買入某個股票是看好企業的未來收益，這樣的認識與價格發現含義一致。市場價格發現功能，與投機定義的詞源意義有關，實際上與人們預期交易有關。
期貨在本質上是交易未來，又由于其投機功能較其它市場顯著，故價格發現功能十分明顯。在論述價格發現內容時，有學者認為，期貨價格發現是價格趨勢的發現，而不僅僅是價格水平發現，價格發現是一個動態過程。因此，過多拘泥于具體價格的是非是沒有現實意義的。期貨價格發現的這個特點，可以認為是期貨市場往往比現貨市場活躍、期貨市場價格波動比現貨市場大的原因，因為后者在具體交易中交易者十分在乎具體的價格水平，對于價格未來性信息考慮沒有期貨更充分。
2?價格發現功能與套期保值功能的關系。
期現價格的趨同性是建立在兩個市場價格運動趨勢基本一致的基本上的，它是現貨商進行套期保值的基礎，如果期貨價格發現不是以期現價格趨同性為主要內容，而發現的是期現價格相異性，則期貨市場便失去了套期保值功能。因此，期貨價格發現內容規定為期現價格趨同性十分重要，它是決定期貨價格是否具有風險管理功能的基礎。為了確保風險管理功能正常發揮，有必要對偏離期現價格趨同性的期貨價格發現過程進行規范管理，期現價格趨同性也成為期貨價格發現是否合理、是否理性的標準。從這個意義上講，鑒于某一時候期貨市場價格背離現貨價格的現象已經昭然若揭，一些操縱市場者的用心已洞若觀火，有關方面對期貨價格進行必要的管理是應該的。歷史上有關交易所的風險提示政策及時出臺，理應得到投資者的支持。
風險是來自未來不確定性的概念，期貨價格發現由于是未來發現，從這個意義講是現貨市場風險揭示的過程，從而使現貨商實現了風險轉移。因此，期貨價格發現功能發揮也是現貨商進行套期保值的基礎。這就要求有關方面對期貨市場功能進行全面的開發完善，并充分讓它們發揮作用，強調一方而偏廢另一方，會影響到期貨市場健康發展。
四、期貨投機功能
期貨投機性或投機功能的來源，是期貨交易制度內含的還是外生的？投機功能發揮與其余功能有沖突嗎？這些問題涉及投機功能與其它功能的關系。期貨由于以未來為交易對象，又以保證金制度吸引和強化交易者的投機意識，故與價格發現、套期保值功能一起共生于期貨市場中。認識期貨三大基本功能的共生性很重要，它們源于期貨市場的制度創新和交易對象特點，就像人的五官共生于人身上一樣，五官功能之間沒有沖突，期貨三大基本功能——投機功能、價格發現功能、套期保值功能，三者之間也沒有本質上的沖突。這是正確認識三者之間關系的基礎。
問題是投機性是諸多市場普遍存在的功能，并非期貨所特有，只不過是期貨交易對象特征及交易制度設計使這種投機功能發揮得比其它市場更加充分。投機交易是一種預期交易，從追求的效果來說與套期保值明顯不同。投機交易者追求期貨合約價格波動帶來的價差利潤，同時意味著要承擔風險；套期保值者則轉移風險進行保值，其風險轉移至投機者身上。因此，套期保值功能發揮與投機功能發揮成正比關系，投機越充分，保值效果越好，風險轉移越徹底。
關于投機性的作用問題，國內目前仍有人主要看到其對期貨市場流通量的貢獻上，認為沒有投機性就沒有流通量，為追求流通量而放縱不合理的投機性。其實，期貨市場流通性或流通量有兩個方面的來源，一方面是投機交易，另一方面是套期保值，其中包括期貨市場流通的現貨量。流通量決定于這兩方面的交易量，流通量成為期貨市場投機功能與套期保值功能發揮的重要指標。在對期貨流通量的貢獻中，投機交易與套期保值交易是共榮共損的，不存在流通量少是因為一方交易量大抑制了另一方參與的問題，在現實中期貨流通量增減與市場價格水平還有一定關系。有人在解釋期貨市場流通量少時，將投機功能與套期保值功能對立開來，在追求流通量過程中，建議通過制度設計對某一方有所袒護而抑制另一方功能發揮達到擴在流通量的目的。這樣的認識是有失偏頗的。下面的觀點代表了目前關于兩者對立化的認識。“此群體(這里指套期保值者)的出現對實現期現結合、探索期貨市場為糧食流通體制改革服務的新途徑發揮了較大的作用。但是，大量實物交割不斷涌現也將威脅到當前糧食期貨市場的正常發展。”一方面強調套期保值功能發揮有利于彰顯期貨市場的現實意義，另一方面認為會影響投機功能的發揮，將兩者關系對立化。這種觀點既沒有認識到作為基本功能兩者共生于期貨市場的無沖突性關系，也容易誤導市場有關方面為活躍某一期貨品種而走急功近利的道路。這種觀點容易在處于困境中的期貨市場存在，它可能成為解釋困境存在的重要原因之一，并成為解決困境的指導思想。從國內期貨這些年的發展過程及近來某些品種的運行狀況看，以對立投機功能與套期保值功能的觀點指導期貨市場交易制度建立、指導市場開發和運作是行不通的，真正要解決問題還須拓寬思路，在正確認識期貨套期保值、價格發現、投機等功能關系的基礎上完善交易制度，同時加強研究，開發出適合期貨市場發展規律的品種，以滿足交易者的需要。
五、關于期貨的兩難命題
目前要求社會提高對期貨功能和作用認識的呼聲很高。社會認識水平不高已經影響了期貨進一步發展。這是一個質的問題。比如要求社會應該認識到期貨功能對國民經濟起著重大作用，但是體現這種作用必須借助量的擴大，只有在期貨上市品種不斷豐富的基礎上，期貨功能服務于國民經濟的效果才能彰顯出來。目前，影響期貨被社會普遍認可的重要原因之一，就是發展的滯后性。這里面存在一個關于期貨發展的兩難命題：市場發展了，期貨功能充分發揮了，國人有了認識的機會和條件；然而，期貨進一步發展還系于國人認識水平的提高，特別是高層決策者們認識水平的提高。走出這個命題方法不外兩條，一條是積極進行期貨品種研究、開發，給投資者更多的風險管理工具，另一條是對社會進行必要的期貨基本知識宣傳。兩者皆不能偏廢。綜合這兩條方法，業內有專家提出：針對我國期貨存在交易所無權決定上市品種的問題，要求政府接受市場化管理理念教育，認為這在當前是一條及時有效的方法。
六、正確認識期貨市場
國內對期貨功能認識的偏頗來由已久，目前有關的認識仍有商榷之處，不正確的認識不利于期貨健康發展。從我國期貨市場管理者近期思想變化及我國期貨十年來的發展歷史看，確
實存在過對期貨功能認識不正確的問題。期貨功能的再認識已經成為業內反思歷史的重要組成部分。期貨業對期貨功能和作用的認識隨期貨發展階段而有所不同。根據有關專家概括，我國期貨發展分三個主要階段，人們在這些階段中對期貨功能和作用的認識有許多不同。
第一階段，期貨市場準備期。國內期貨專家常清的解釋：當初學者研究國際期貨市場是從外貿業務角度考慮的，研究期貨如何回避價格波動風險；將期貨套期保值功能視為外貿業務的一種手段。
從國際貿易業務的需要出發開發一種避險手段，將期貨從屬于某一行業而不是視期貨為一個獨立行業，是該時期的認識特征，它表明發展期貨的指導思想還沒有上升到應有的戰略高度。目前，似乎還能看到這種思想認識的影子，例如前些日子公布關于國企參與境外期貨套期保值的管理條例，將這種業務排斥于目前國內期貨市場之外。又例如有關方面進行股指期貨研究開發時，還有將股指期貨納入證券業務的指導思想，建議為不同的品種設計不同的市場和不同的監管機構。從微觀上來說，這些現象皆是認可期貨功能特別是避險功能的表現，但沒有考慮從宏觀上提升期貨對整個國民經濟建設作用的戰略認識，一句話，沒有將期貨視為一個獨立行業來建設。
第二階段是由期貨試點初期，經歷盲目發展到整頓、規范、穩定發展的階段。1988年初，國務院領導明確提出：研究期貨，運用于城市副食品購銷，保護生產者和消費者雙方利益，保持價格的基本穩定。同年3月25日，全國人大七屆一次會議報告提出：“加快商業體制改革，積極發展各類貿易批發市場，探索期貨交易”。由1989年下半開始的數年間，我國期貨交易所遍地開花，出現盲目發展、不規范經營的勢頭。所出的問題及后來被整頓規范，與當時人們對期貨市場作用及功能認識不切實際的指導思想有關。
首先來看借助期貨保持價格穩定。期貨確實存在穩定現貨價格方面的作用，但是這個作用是怎樣形成的呢？事實上是通過釋放現貨風險來形成的，通過期貨穩定現貨價格的代價或必然結果，是以期貨價格較大波動替代現貨價格的較大波動。問題的關鍵還在于，有關方面追求的價格穩定是計劃經濟下的穩定還是市場經濟下的穩定。期貨對現貨市場價格穩定作用是在市場經濟下的，由于存在一些關于穩定概念認識上的分歧和對期貨風險性來源、特征等缺乏應有的了解，有人看到期貨價格較大波動便認為事與愿違，要求對期貨市場進行整頓，縮小其發展規模。當然，這一時期出現的某些期貨品種價格非理性現象，也加強了這種事與愿違的認識。
盡管這一時期出現了一些事件，國內期貨發展迅猛還是給人們留下深刻的印象，特別是一些重要的期貨品種如銅、天然膠、大豆等，交易量已超過日本，占據亞洲市場交易中心的位置，這種現象引起期貨理論界對期貨功能作用的深入思考。期貨應該如何更好地為國民經濟服務，應該在國民經濟中占據怎樣的位置？人們對期貨功能作用認識從微觀逐步走向宏觀。1997年出現了亞洲金融危機，金融大鱷與香港政府之間的金融大會戰，給了我國期貨界深入認識期貨市場功能作用的好機會。結合股指期貨研究開發，有關專家提出，應該從國際金融市場發展潮流來審視我國期貨市場的功能和作用，將之視為一種增強競爭力的金融技術，一個國家沒有這種技術，整個市場體系是不安全、不完善的。投資者不掌握這種技術，則意味沒有防范市場風險的能力。這種技術對于國民與國家都十分必要。所以，在“9?11”事件之后美聯儲主席格林斯潘向美國人說：借助經濟衰退的機會，有必要要求對國民進行金融知識技術的教育。
目前以農產品期貨品種開發服務于糧改的口號，是在人們加深了期貨功能對宏觀經濟方面所起重要作用認識的基礎上提出來的。它表明對期貨功能的認識有了一個飛躍，期貨發展將上升到一個新的戰略高度。
第三階段，以去年11月9日到13日多哈會議為標志，我國正式成為世貿成員，期貨以平穩規范發展的態勢邁入新的發展階段。對于即將到來的新形勢，業內有識之士認為，有必要提升期貨功能和作用的認識，深化對期貨是風險管理工具這一思想的認識。在這一思想的指導下，開發出系列期貨品種，化解系統風險給國民經濟帶來的負面影響，同時發展與我國經濟地位相稱的期貨市場，形成國際上重要商品的價格發現中心，為投資者避險和進行資源配置、商品生產、流通提供更好的條件，增強我國期貨市場在國際市場上的地位和競爭力。
以上三個階段表明，不論是期貨業內專家還是有關方面，對期貨功能和作用的認識已經有了很大提高，特別是意識到期貨對國家宏觀經濟的作用很重要。但是，其中可能存在的認識傾向還是應引起注意的。在強調期貨對宏觀經濟起著重要作用的同時，須認識到其作用是通過具體的成功運作的品種來實現的，沒有后者將成為空話。因此，怎樣的品種才具有成功運作的條件，上市怎樣的品種將變得尤其重要。不能過多地沉湎于某一品種作用于當前的宏觀經濟的美好想象中而忽略了對品種的研究開發、市場的培育等具體而重要的工作，只有能真正發揮期貨三大基本功能——風險管理、價格發現、投機等的品種，才能使期貨從效果上服務于宏觀經濟建設。
對于當前農產品期貨服務于糧改的問題，正確的認識應該是：糧改的深入為農產品期貨發展創造了必要條件，在此基礎上才存在服務的問題，為糧改而發展農產品期貨，結果可能適得其反。我國期貨發展初期的思路就有這樣的失誤：在不充分認識期貨功能的前提下賦予期貨不切實際的任務。雖然人們可以根據時代需要去強調期貨不同功能和作用，在本質上期貨基本功能沒有變，變化的只是人們關于期貨作用于現實生活的范圍認識發生了變化，即隨著投資者要求的多樣化，為滿足這些要求，有更多的期貨品種開發出來了，期貨的外延擴大了。這些觀點應是人們認識期貨功能和作用需要明確的基本點，也是保證期貨更進一步發展的出發點。當前加強對期貨基本功能的學習研究，是正本清源的重要工作，有利于澄清人們對期貨的錯誤認識，也有利于我國期貨市場的健康發展。
作者：張天明 陳宏 來源：《期貨日報》
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