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如何認定證券民事賠償中的虛假陳述揭露日
在因虛假陳述引發的證券民事賠償案件中，虛假陳述揭露日的確定，直接關系到對于股民所受損失的計算，關系到股民損失程度的認定，以及原告賠償的具體數目。因此，如何科學認定虛假陳述揭露日是一個需要認真討論的問題。那么，何為揭露日？其基本特征為何？依照《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發的證券民事賠償案件的若干規定》（以下稱若干規定）第二十條第二款的規定，“虛假陳述揭露日，是指虛假陳述在全國范圍發行或者播放的報刊、電臺、電視臺等媒體上，首次被公開揭露之日。”該款揭示的虛假陳述揭露日含有三個基本特征：（1）虛假陳述的時間性，即突出了首次揭露；（2）虛假信息的公開性，即突出了公開披露；（3）虛假信息的傳播性，即突出了在全國范圍內發行或播放的媒體上被公開披露。
但是我以為：虛假陳述揭露日除在定量上應符合其基本特征外，在定性上還應符合其本質特征。也就是說，證券市場信息披露的原理和規則是確定虛假陳述揭露日的法理依據，根據這個原理，股票價格跌幅相對大的股價轉折時間點應是虛假陳述的揭露日。
在證券市場中，信息披露是通過上市公司主動的信息披露行為傳遞給投資者的，虛假信息也一樣通過這個渠道向投資者傳遞。而這些虛假信息中既有誘多的虛假陳述，也有誘空的虛假陳述。但在虛假陳述被揭露之前，投資者是無法判斷這些信息是虛假的，還是真實的。理性的投資者依據公開披露的信息進行投資決策，法律也理應保護那些理性的、善意地依賴了證券市場的公開信息而進行投資決策的投資者，以維護市場交易的公平和公正。
虛假信息發布后，投資者善意地依賴了該虛假信息，對與虛假陳述有關聯的股票進行投資或交易，往往表現為股價虛高。當然，有的虛假信息是故意誘導投資者拋售股票（指誘空的虛假陳述），也導致股價虛低。一旦虛假陳述被揭露或自我揭露后，真實的信息被市場吸收，投資者通過頻繁拋售股票以釋放風險，市場將重新定位股價，表現為股價迅速下跌至其實際價值水平。
當虛假陳述被披露或自我揭露后，股價將在一定期限內從虛高回落至其實際價值水平，導致那些在虛假陳述實施日至虛假陳述揭露日之間高買，并在揭露日后低賣的投資者造成交易損失。而股價回落越深，即跌幅越大，則說明市場判定該虛假陳述是風險所在的認可程度就越大。通過大量拋售股票而避免風險，這是一個理性投資者應有的判斷和行為。
因此，當存在股價呈下跌趨勢，并且該趨勢將持續一定期間（一般為一至兩周），股價下跌幅度相對較深，下跌時成交量顯著放大的情形時，則股價下跌趨勢的生成日（或股價出現下跌的轉折時間點），即為虛假陳述揭露日。如果這種下跌趨勢生成日或轉折點不止一個，應當認定跌幅相對較大者為揭露日。該跌幅相對較大者即揭示了虛假陳述揭露日的本質特征。
以大慶聯誼案為例，1999年4月21日是大慶聯誼股份公司四次公告中首次公告、跌幅最深、股價下跌持續時間最長、下跌時成交量相對最大的股價轉折時間點，我認為這一天應當是虛假陳述揭露日。
大慶聯誼股份公司在虛假陳述揭露問題上共有四次公告：
第一次揭露是1999年4月21日，大慶聯誼股份公司公告稱：“我公司因涉嫌利潤虛假、募集資金使用虛假等違法、違規行為，正在接受國家有關部門的調查。公司現任董事長目前無法履行職責……。”這是大慶聯誼公司為欺詐上市，編造虛假文件、虛假利潤的行為，首次在全國范圍的媒體《中國證券報》，以及其他證券信息專業網上被揭露。
根據當日K線圖，從被告大慶聯誼公司成交量看，1999年初至4月21日，大慶聯誼股票的日成交量平均在二三千手間，而4月21日公司發布揭露虛假信息公告的當日，該公司股票的日成交量猛竄至一萬手，甚至在4月22日達到兩萬多手，在隨后的一段時間里交易十分頻繁，成交量逐步放大，股價也由4月20日收盤價11.91元跌至第13個交易日的收盤價8.45元的谷底，這也是該股票共計42個交易日中最低的收盤價。
這些現象表明，虛假陳述被揭露的信息正在被證券市場所吸收，投資者普遍認為大慶聯誼公司存在著巨大的投資風險，因而紛紛拋售股票以避免或減少投資風險。投資者在虛假陳述被揭露的信息披露后的一段期間里大量拋售股票、釋放投資風險，造成了股價大幅下跌，使大量在4月21日前后高買低賣該股票的投資者遭受了嚴重的虧損。因此，1999年4月21日既符合若干規定關于首次揭露在“定量上”的基本特征，也符合“定性上”的本質特征，應被認定為虛假陳述揭露日。
第二次揭露是1999年11月26日，光明日報刊登了題為《嚴肅查處證券領域的違紀違法案件》的新聞。
第三次揭露是2000年3月31日，證監會公布《大慶聯誼石化股份有限公司違反證券法規行為的處罰決定》，對大慶聯誼欺詐上市，1997年年報虛增利潤、募集資金未按上市公告書說明投向使用等違規事實進行處罰。
第四次揭露是2000年4月27日，大慶聯誼公布董事會公告，公告了公司已經收到證監會《關于大慶聯誼石化股份有限公司違反證券法規行為的處罰決定》（證監罰字（2000）16號），并公告了處罰決定的內容。
這三次揭露，根據當日的K線圖以及若干規定，皆不符合揭露日應有的基本特征。
值得注意的是，在某些虛假陳述公司的股票被高度控盤的情況下，投資者即便打算拋售股票、避免風險也無法出貨；或者作假公司與莊家配合對流通股相對控盤，在虛假陳述實施后分若干次以“若是若非”的方式透露虛假信息，使投資風險逐步釋放，待風險釋放完畢，信息被市場完全吸收后再正式作出全面完整地揭露，但此時市場已無風險可釋放，如此，就可能出現沒有揭露日或有多個揭露日的情況。由于投資者對各次“是是而非的揭露”是否屬于風險認識不一致，故每次股價跌幅不深、且下跌趨勢延續的時間較短。對于這樣的情況，我認為應當將每一次的揭露都認定為虛假陳述揭露日，每一次受到損失的投資者都應當得到賠償，以體現公平性。
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