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我國證券市場發(fā)展的淺議
我國證券市場發(fā)展的淺議摘要：改革開放以來，我國證券市場迅速發(fā)展，目前已初具規(guī)模，成為我國社會主義市場經濟體系的重要組成部分。在新世紀之初，我國證券市場既面臨挑戰(zhàn)，又面臨機遇，具備了進一步發(fā)展的良好條件。因此，我們要抓住機遇，從擴大股票和債券發(fā)行規(guī)模、豐富證券交易品種加快發(fā)展證券市場的機構投資隊伍加強證券市場監(jiān)管力度、努力培育運行有序的良好市場環(huán)境等方面。推動我國證券市場邁上新的臺階。證券市場是我國社會主義市場經濟體系的重要組成部分。改革開放以來，我國證券市場迅速發(fā)展，初具規(guī)模，為國民經濟的持續(xù)、快速、健康發(fā)展起著積極的促進作用。展望21世紀，我國證券市場面臨著新的機遇和挑戰(zhàn)。如何抓住機遇，應對挑戰(zhàn)，把我國證券市場推上一個新的臺階，這是亟待我們認真研究和解決的現實課題。本文擬對此作一初步探討。
關鍵詞：金融 證券市場
1 回顧中國證券市場的十年奠基階段，我們主要取得了如下成就
①初步構建了以《公司法》、《證券法》為核心的資本市場制度架構。②市場發(fā)展初具規(guī)模。截至2001年10月，在滬深兩市上市的公司（包括A、B股）達1152家，市價總值為43742.14億元，流通市值為14560.16億元，這一市場規(guī)模表示：資本市場已經成為中國經濟的重要組成部分，已經開始成為中國經濟發(fā)展的重要推動者。③培育了一支規(guī)模較大、包括機構投資者和個人投資者在內的投資者隊伍。截至2001年10月底，我國股票市場投資者開戶數已經達到6577.05萬戶，有44只規(guī)范的證券投資基金，部分商業(yè)保險資金可以通過投資于證券投資基金的方式間接投資于股市，開放式基金已經推出。雖然投資者隊伍還需進一步發(fā)展，并有待成熟，但是不可否認，整個社會的金融投資意識已經大大加強。④建立起了較為系統(tǒng)、相對獨立的信息披露規(guī)則體系。經過十年努力，信息披露規(guī)則已經建立。市場參與各方尤其是上市公司，大都能在這個規(guī)則框架內及時披露其相關信息，從而使交易市場具有一個基本的規(guī)范。⑤建立了一個科技含量較高、富有效率的證券交易體系。滬、深證券交易所從起步階段就注重發(fā)揮后發(fā)優(yōu)勢，整個交易、清算、登記、過戶系統(tǒng)是世界上技術水平最高的交易體系之一。經過10年的不斷改進，我國的證券交易體系運行穩(wěn)定、效率較高。⑥證券監(jiān)管體系基本建立，對風險的防范、控制水平顯著提高。證券市場的有效監(jiān)管是市場規(guī)范發(fā)展、防范風險的前提。只有監(jiān)管的理念、水平有了切實的提高，創(chuàng)新化的市場行為才不會成為新的“風險源”.
2 我國債券市場存在的問題及原因
在充分肯定我國證券市場建設成就的同時，也應認識到我國證券市場起步晚、規(guī)模小，尚處于不完善階段。總的說來，這個市場目前存在的主要問題有：
2.1 債券市場多頭監(jiān)管，寬嚴不一 從西方各國經驗看，一個統(tǒng)一高效的監(jiān)管體系是債券市場發(fā)展的首要條件。各國將各類債券的發(fā)行和交易監(jiān)管整合在證券監(jiān)管機構之下（除了國債的發(fā)行一直由財政部負責之外），形成了統(tǒng)一、高效、互聯(lián)的債券監(jiān)管體系。
而我國債券市場的監(jiān)管構架十分復雜，存在多頭監(jiān)管。債券發(fā)行、交易監(jiān)管以及結算分別由不同機構負責（見圖）。最為突出的多頭監(jiān)管在發(fā)行監(jiān)管環(huán)節(jié)，有限的四種債券分屬四個監(jiān)管機構審批，其中國債的發(fā)行審批由財政部負責，金融債（包括央行債）由人民銀行負責，企業(yè)債由國家發(fā)改委負責，而可轉換公司債發(fā)行的審批權在證監(jiān)會。債券市場監(jiān)管機構的分離造成各類債券在審核程序、發(fā)行程序、發(fā)行標準和規(guī)模、信息披露等各個環(huán)節(jié)監(jiān)管寬嚴不一，嚴重阻礙了債券市場的快速協(xié)調發(fā)展。比如企業(yè)債券的發(fā)行自2000年以來都是由發(fā)改委每年嚴格控制規(guī)模，發(fā)行名單和規(guī)模指標要報國務院特批，存在審批程序冗長、審批標準太嚴、發(fā)行方式陳舊、信息披露和監(jiān)管處于真空狀態(tài)等一系列問題，因此企業(yè)債券市場只能在這種嚴格控制下緩慢發(fā)展，2004年底余額僅為1232億元，占到債券余額的區(qū)區(qū)2.4%,遠遠低于發(fā)達國家10%以上的水平。
我國股票市場經過十幾年的建設，形成了一定的市場規(guī)模。證券法制法規(guī)框架初步形成，證券專業(yè)化監(jiān)管隊伍（包括發(fā)行監(jiān)管和公司監(jiān)管）業(yè)已具備，證券執(zhí)法力度空前加強。目前的監(jiān)管環(huán)境已經今非昔比，企業(yè)債券監(jiān)管模式應該到了徹底反思和調整的時候了，否則這一債券市場重要分支的發(fā)展將遠遠落后于市場的需求。
2.2 債券品種單一，非公部門債券帶發(fā)展 西方發(fā)達國家債券市場產品多樣，國債以外的非公部門債券，包括金融機構債、資產證券化債、公司債都占有一定的比重。債券市場在企業(yè)（包括金融機構）融資中具有不可替代的重要作用。
我國非公部門債券發(fā)展緩慢的原因主要有三點。一是企業(yè)金融嚴重依賴銀行。過去以銀行間接融資為主的金融體制風險沒有暴露，非公部門嚴重依賴銀行貸款，債券融資的需求被掩蓋。在近年銀行改革未實施之前，儲蓄不斷增加，銀行貸款不斷膨脹，一定程度上滿足了大企業(yè)的融資需求。二是長期以來機構投資者隊伍不足。大企業(yè)發(fā)行公司債券必須有足夠的機構投資者參與投資，在2001年大力發(fā)展機構投資者的政策出臺之前，我國機構投資者發(fā)育不足，進入證券市場的機構資金也顯不足。三是債券監(jiān)管體制壓抑發(fā)展。這一點上面已分析得很詳細，不贅述。
2.3 交易制度還不能完全適合債券交易的需要 從國外的經驗看，做市商制度在發(fā)達證券市場已有很長的歷史，在許多成熟債券場外、場內市場中廣泛采用。
我國銀行間債券市場已有做市商制度雛形。1997年銀行間債券市場正式運行后，債券交易不夠活躍，市場流動性嚴重不足。人民銀行于2001年3月發(fā)布《人民銀行關于規(guī)范和支持銀行間債券市場雙邊報價業(yè)務有關問題的通知》，對雙邊報價商的準入條件、權利與義務等事項作出了明確要求，確立了做市商制度的基本框架，隨后批準中國工商銀行等九家金融機構為銀行間債券市場首批雙邊報價商，并在2004年7月將雙邊報價商正式改名為做市商，將其數量增加至15家，同時引入市場表現活躍的兩家證券公司，豐富了做市機構的類型。但是雙邊報價商制度并不是完全意義上的做市商制度。由于目前的雙邊報價商制度對做市商各項政策支持不到位，實際上是只要求其履行做市義務，而忽略了其做市權利。具體表現在：一是融資融券便利不落實。雖然《中國人民銀行關于規(guī)范和支持銀行間債券市場雙邊報價有關問題的通知》中明確對做市商進行融資支持，但沒有具體落實措施：對其融券盡管有具體措施，但由于質押券種和折算比例對做市商比較苛刻，很少使用此便利。二是沒有承銷和配售便利。做市商在承銷各類債券時沒有得到非競爭性投標一定數量配售等優(yōu)惠，沒有把二級市場做市和一級市場承銷配售管理統(tǒng)一起來。三是沒有費用優(yōu)惠。
3 對發(fā)展我國債券市場的政策建議
3.1 建立統(tǒng)一的債券市場監(jiān)管體系 債券市場作為資本市場和直接融資必不可少的一部分，其監(jiān)管體系應該是統(tǒng)一的，在我國應該由證監(jiān)會來統(tǒng)一管理。這樣做有以下幾點優(yōu)勢：第一，有利于專業(yè)管理。證監(jiān)會作為資本市場監(jiān)管部門，在證券發(fā)行審核、發(fā)行主體監(jiān)管、流通市場建設、信息披露監(jiān)管、中介機構監(jiān)管、投資者保護等方面具有組織保障和專業(yè)經驗，將債券市場納入其現行的管理框架，有利于債券市場的專業(yè)管理。第二，有利于資源整合。證監(jiān)會所具有的組織保障可以使債券市場的規(guī)范管理建立在不增加更多成本的基礎上，在資源整合方面具有優(yōu)勢。第三，有利于我國債券交易市場的全面發(fā)展。對于公司債券、市政債券等急需發(fā)展的品種應在現有市場構架下盡快安排，從而促進我國債券市場的全面發(fā)展。
3.2 大力發(fā)展公司債券、資產證券化債券等非公債券 目前我國除了少量可轉債以外，還沒有真正市場意義上的公司債，公司債的發(fā)行也受到嚴格的行政管制。最近剛剛修訂了《公司法》和《證券法》，對公司債發(fā)行主體的限制已經放開，公司債發(fā)行的審批也改成了核準制，這些都為大力發(fā)展公司債券市場提供了良好基礎。
3.3 大力發(fā)展公司債，首先必須理順發(fā)行機制，根據市場化得要求制定發(fā)行條件。其次要完善信用評價體系，為債券市場的發(fā)展構建良好的基礎環(huán)境。目前，我國缺乏權威的信用評級體系，機構，不能客觀、實時地根據發(fā)債公司的真實財務狀況評定發(fā)債主體的信用，這嚴重阻礙公司債券市場的發(fā)展。再次，要加快公司債券品種和市場規(guī)模。最后，在法律方面盡快完善《破產法》和債權人信托制度，為保護債權人合法權利創(chuàng)造法律條件。
3.4 交易所交易引進做市商制度 我國證券交易所還沒有實行做市商制度，交易所債券交易與場外債券交易相比市場流動性強的特征并沒有體現出來，交易量差距還越來越大。交易所應該借鑒銀行間市場做市制度的經驗教訓，盡快在優(yōu)勢品種上推出做市商制度。企業(yè)債券一直是交易所上市的傳統(tǒng)品種，目前與銀行間市場相比在托管量和交易量方面還占有一定優(yōu)勢。應在企業(yè)債券產品上推出真正意義上的做市商制度，配合融資融券、承銷配售便利、適當減免費用等方面的支持，有利于鞏固交易所企業(yè)債券份額，在監(jiān)管體制理順的條件下快速發(fā)展企業(yè)債券市場。交易所推出做市商制度時應該注意不要成為大宗交易平臺的副產品，而是應該在真正的交易體系進行改造。
參考文獻：
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[2]趙海寬。中國證券市場發(fā)展現狀及發(fā)展構想[A].見：勵以寧等。中國資本市場發(fā)展的理論與實踐[C].北京：北京大學出版社。1998:120——124.
[3]陳劍平。改革與完善中國金融監(jiān)管體制的法律思考[J].上海經濟研究。2006年02期
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