香港證監改革功虧一簣

香港證監改革功虧一簣

李業廣顯然已經胸有成竹。中午梁錦松即宣布取消下午與港交所董事會的會面。傍晚時分梁錦松更是通過政府新聞處表示，此前由他委任的三人專家小組建議的“將上市審批權從港交所轉移至香港證監會”，雖然方向合適，而且可提高市場素質，但“由于有關建議影響深遠，同時為了確保有效實施，政府將會進行更多研究，并進一步咨詢社會人士”——延期咨詢的時間為12至18個月。
　　香港媒體稱，李業廣在上午的董事會后即與梁錦松及香港財經事務及庫務局長馬時亨會面，梁錦松當面向他承諾了會就移交上市審批權事咨詢公眾。其時李業廣早已篤定。因為就在前一天下午，他已收到有關人士“通知”，知道梁錦松已作出妥協。
　　至此，就香港市場上市審批權的歸屬問題在短短不到三個星期的時間里出現了戲劇性的反復。
　　　　一石千層浪
　　上市審批權的歸屬問題是去年以來香港市場最為炙熱的話題。
　　事件的直接動因是去年7月底香港市場爆發的“仙股事件”（參見《財經》2002年9月5日號《仙股事件風波始末》）。由于溝通問題，聯交所公布的“仙股除牌”方案引起了極大的市場震蕩及投資者不滿，時任港交所行政總裁鄺其志更是因此離職。香港證券監管架構的問題也隨之浮出水面。
　　特區政府為此組織調查小組發布了一份《仙股事件調查小組報告書》，提出一項建議，認為應檢討有關上市事宜的三層——政府、證監會及港交所——監管架構。
　　針對這個建議，財政司司長梁錦松于去年9月26日宣布委任一個由三人組成的專家小組，檢討三層監管架構就證券上市及發行人有關事宜的角色及職能、監管架構在上市事宜方面的運作，以及三層架構之間的溝通渠道和方式。小組成員均頗具人望，分別是原澳大利亞證監會主席、現悉尼期貨交易所副主席甘雅隆、中華網主席錢果豐，以及前美林亞太區主席祈炳達。
　　專家小組在撰寫報告期間聽取了各方的意見——其中包括上市公司、投資銀行和學者，并研究了世界主要市場的監管架構，于今年3月21日正式發布《檢討證券及期貨市場規管架構運作專家小組報告書》（以下簡稱《專家小組報告》）。
　　《專家小組報告》志存高遠，意在重塑新市場環境——即越來越多的內地公司赴港上市——下的證券監管架構，畢竟香港作為一個國際而非本地金融中心，因應世界監管潮流本是題中之義。報告的主旨是建議卸除港交所監管上市的職能，將之移交至證監會。證監會下新設上市局，專責處理上市申請，以及訂立和執行有關上市事宜的規則。上市局的職員應是市場內具有豐富專業技能及資歷的人士，但過渡時期可由原港交所上市科的人員轉移過來。同時，報告建議在證監會下新設上市委員會(listing  panel)，取代目前港交所的上市委員會(listing  committee)。報告認為，新的上市委員會的委員應來自各利益相關方面，其中也包括港交所，但應由證監會委任，人數在18至20名之間。委員會應同時負責處理主板及創業板市場的有關事宜。
　　專家小組對新上市公司的上市準則也提出建議，認為應該在最低股東人數及最低公眾持股量方面有所規定。證監會應該擁有全面的調查權力，以確定首次配股額的真確性。報告建議，將新上市公司的無聯系股東最低人數規定由現時的100人增加至300人。
　　報告發出后，財政司司長梁錦松立即宣布支持，即使是漩渦中心的港交所，最初也只是表示disappointed（失望），仍準備與證監會和政府配合。然而時隔不久便風云突變，港交所的董事在3月28日的董事會上全體投票反對有關建議。4月1日，港交所在其網站上發布了主席李業廣致梁錦松的一封長信。在信中，李表示港交所的董事一致要求他向港府轉達他們的擔憂，認為不經過充分的考慮就執行報告，“將對香港證券市場的競爭力造成嚴重的損害。”公開信力促政府就上市市批權重新考慮，并作公開咨詢。
　　4月4日，港交所非執行董事、創業板上市委員會主席羅嘉瑞宣布辭職，同時表明不會接受政府委任擔任新一屆港交所董事會成員，以表示他對專家小組報告的不滿。羅嘉瑞解釋說，他一直深信以“披露為本(disclosure  based)”的監管模式，但港府決定把上市審批權轉交給證監會，必然把現有的監管模式改為以“審批為本(meritbased)”。羅嘉瑞表示既然彼此對監管哲學有分歧，繼續留任將毫無建設性。
　　與此同時，坊間盛傳港交所主席李業廣也擬辭職并不再擔任董事的消息。
　　　　劍指港交所
　　“港交所的反應是意料中事，”三人專家小組成員之一中華網主席錢果豐在接受《財經》采訪時說。他認為港交所的不滿情緒主要來自“他們覺得過去的建樹在報告中沒有得到認可”。
　　相反，報告卻非常明確地判定，“為了達至足夠數量及盡量增加新上市公司的數目，在香港交易所新上市的公司的素質已嚴重受到損害。”報告舉例說，2002年在港交所上市的新公司有117家，較上一年增加33%。然而同期恒生指數卻下跌18%，二級市場的成交量下跌17%。而在117家新上市公司中，有60%的股價低于招股價，其中一些更低于招股價的90%。有一半的股價低于港幣五角，引發去年的“細價股事件”。這些新上市的公司也鮮獲專業投資者或國際保薦人的青睞。
　　報告援引意見人士指出，香港已經成為一個兩級市場，當中只有少數屬于素質相對較高的公司，更多的是素質較次而不為專業及國際投資者重視的公司。在主板上市的60家新公司當中，只有五家是由全球性投資銀行保薦的——這五只新股占了主板所籌資金總額的86%。這意味著大部分新股發行所籌資金數額非常小。為數眾多的小公司只籌到規定的最低集資額5000萬港元。報告并指出有些新股發行似乎是基于不明或沒有透露的目的，只是為取得上市地位而籌劃的交易。
　　報告的矛頭也指向了創業板，指出其多數股票的表現不盡人意。創業板指數從2000年3月的高峰期至今已下跌約90%，較之去年一年凈下跌45%。二級市場交投疏落，2002年每日平均成交額由第一季度的2.53億港元下跌至第四季度的9400萬港元。創業板二級市場被形容為“萎縮不振”，但在去年仍有57個新股上市，今年以來，上市申請“似乎仍會繼續維持在高水平”。“這自然引起對控股股東及保薦人的動機、首次招股的真正配售量，以及是否有真正的公眾持股量等的疑問，”報告說。
　　專家小組直指矛盾的核心是港交所存在利益沖突。他們質疑，1999年上市的香港交易所作為以盈利為目的的上市公司，是否適宜繼續擔當主要規管機構的角色。上市費一直是港交所的一個主要收入來源。港交所2002年的年報顯示，其主要收入來源分別是交易費3.3億港元、上市費3.2億港元、結算費1.8億港元。以總收入18億港元計，上市費占到了17%。與之相較，證監會轄下的上市局則將按“收回成本的原則”征收上市費。
　　報告得出結論，從商業角度而言，港交所沒有明顯動機去積極投資于既昂貴又不會帶來收入的監管工作。雖然港交所內部設有分隔商業和監管活動的“中國墻”，但由于監管方面的資源由港交所董事會決定，實際上是形式大于內容。此外，港交所的監管體系也不能對中介機構進行

嚴格的監管，不能采取適當的制裁措施。
　　專家小組認為由于交易所與在其上市的公司之間只訂有合約關系，交易所并沒有調查權力，執法或制裁的能力也有限，因此不可能對有意作假或違規的公司進行有效的監管及懲罰。
　　“其實報告很重要的一個論點，并不是針對某個人，而是體制，”錢果豐說，現有體制在歷史上做出過貢獻。港交所主席李業廣在香港有“股壇教父”之稱，當年將紅籌股引入香港市場便是他的功勞。此后港交所在開拓中國大陸市場方面一直很積極，做了很多努力和工作。
　　“這都是好事情，”錢果豐稱，“但問題是現在情況有了變化。”他透露，在征詢意見期間，有一些管理較好的藍籌股公司向他表示，目前太多的公司在香港上市，而這些公司對小股東缺乏內發的責任感。”壞的蓋過了好的。”錢果豐說。
　　報告中也指“現行架構已衍生出一個‘體制’，在這‘體制’中，大量業績存疑的公司獲批上市似乎已變成正常現象。上市本身已成為一種目的，而不是讓更多有意參與有合理增長及發展前景的公司的投資者參與的第一步。”
　　　　“大陸牌”、“華洋之爭”和SARS
　　專家小組報告甫一出臺，市場反應較為正面。香港《信報》更是發表社評稱，報告“提出的分析和建議，一針見血地指出了問題所在，而且就批準和監管公司上市的問題作出了明確的建議，政府如果依次落實，將可一舉解決持續了十多年但仍懸而未決的老問題。”
　　4月1日，港交所在致梁錦松的長達13頁的公開函中，對報告進行了猛烈攻擊。認為這會導致監管權力過于集中，質疑改革后對于市場素質提升的作用，并指責報告未經充分市場咨詢。
　　此外，港報亦稱港交所大打“大陸牌”。在公開函之后，李業廣連續在媒體上警告稱，報告的發展方向會損害香港整體利益。因為香港金融市場的成功因素之一在于吸引到很多大陸企業到港上市。李業廣說，由1993年發展H股及紅籌市場至今，港交所為中國企業集資的金額約達7000億港元。H股及紅籌股占港股市值及成交額達三成。李業廣還表示，如執行專家小組報告將上市審批權歸于證監會，中國企業未來上市可能遇上障礙。
　　值得關注的是，此間幾家中資背景的報紙在這件事情上的態度，讓人產生、聯想的空間。4月3日，英文《中國日報》海外版刊登了一篇題為《對專家小組建議，宜三思而后行》的社論文章，要求港府對有關建議”三思而后行”。文章指出，若港府根據專家小組的建議，把港交所的上市審批職能移交證監會，港府在證券市場動作的參與只會愈來愈多，有違“大市場、小政府”的原則，云云。
　　正當業界對此有所猜測之時，四天后，《中國日報》又發表了一篇題為《盡快達成雙方均接受的安排》的評論文章，寫道：“港交所與港府近日就上市審批權的角力，為市場添了不明朗因素，對香港國際金融中心的聲譽會造成破壞。”似是轉變了先前的立場。文章還指出，只要港府有足夠的證據表明港交所存在利益沖突，或是有充分的理由解釋移交上市審批權給證監會有助于提升香港的市場素質，一切自然能夠平息。
　　4月8日的香港《文匯報》則就此專訪了國內學者劉紀鵬。劉稱香港資本市場三層監管架構運行多年頗有成效，沒有經過充分醞釀協商就推翻這一架構過于倉促。劉紀鵬還表示，如果簡單地將港交所的上市審批職能剝離，由新成立的證監會上市局來負責，很可能是“換湯不換藥”，并不能解決根本問題。
　　無論如何，將香港市場與“內地企業利益”掛鉤，甚至像媒體那樣附會成中央意旨都是過甚其辭的。這不僅完全不符合“一國兩制”的基本精神，同時也反映了兩地溝通機制不暢，噪音過重的現狀。
　　隨后的批評更是漸次升級，從所謂的“內地企業利益”轉變為“華洋之爭”。《文匯報》繼而刊登了香港立法會議員朱幼麟的署名評論《本港證券市場重大改變宜謹慎》，稱“在過去的多次金融風暴中，都是某些外資大行最早‘唱衰’香港。所以在這艱難時候香港需要中小企業支撐……專家小組的報告只認為‘大’即好，將外國制度生搬硬套到香港是行不通的”。同時，李業廣在傳媒上頻頻曝光，稱“專家小組的報告是在‘唱衰’香港”。
　　正在香港肆虐的SARS也成為了影響決策的重要因素。在一些市場人士看來，目前香港社會及經濟正處于前所未有的低潮，對抗SARS之際諸事不宜——無論如何，港府在最后關頭發生了逆轉，證監改革被最終推遲。
　　　　長時段的博弈
　　港府的推遲決定，在許多市場人士看來只是一個折衷方案。雖然維持了港交所和證監會的暫時穩定局面，但雙方的矛盾和權力之爭還將繼續下去。
　　然而據熟悉香港證監會的市場有關人士向《財經》透露，證監會的態度是不要把此事看做是交易所和證監會的權力之爭，而更應當關注如何提升市場素質的問題——這應該是大家共同的目標。因為交易所的利益沖突是有目共睹的，同時交易所現有的執法力度不夠，同時處理上市審批本身應當作為一個職業化問題來處理。
　　“這不是你贏我輸的問題，如果把市場的素質提升了，大家都得益，”該人士稱，在現有架構下，港交所沒有法定的執法效能，因而不具有威懾力。這容易導致審批上市時的信息失真。
　　專家小組成員錢果豐亦對政府的態度表示理解。目前港府正在集中精力對付SARS，希望穩定，不希望被分心或增添更多的麻煩。“但我個人很堅持專家小組的建議，”錢果豐說，他相信這個建議不會傷害到中國經濟的發展。相反，如果大量對股東不負責任的公司到香港上市，只會對中國企業在國際金融市場的形象不利。
　　值得注意的是，事件各方都將內地企業的赴港上市看做監管改革的重要內容。港交所著重強調內地企業對香港市場的積極價值，提醒監管改革需照顧此間利益；專家小組則更擔憂對于主營業務不在本港的企業如何監管。事實上從2001年以來，杰威國際、歐亞農業和今年年初的“臥龍”事件（參見2003年1月20日號《香港證券市場完美風暴》）已然敲響了警鐘。在某種意義上，專家小組報告正是針對這一重大變遷提出的針對性建議。
　　證券監管的改革總會牽動根深蒂固的市場利益。近年來香港市場上市公司數量的增多已然習慣成自然，2000年TOM.COM上市時更曾獲得港交所的多重豁免，監管的加強不可避免地改變市場思維。香港證券監管改革的戲劇性變化正反映了這種博弈的復雜性，如何平衡發展和監管的關系，對于香港來說同樣需要一個不斷調試的過程。

【香港證監改革功虧一簣】相關文章：

內地香港證監合作難題08-05

功虧一簣造句08-12

功虧一簣造句11-01

對“改革”進行改革08-13

市工商局推進“先照后證”改革工作情況報告08-12

藥監檢查辦法08-12

工作總結（安監）08-13

安監科半年總結03-08

安監主任述職報告10-10